今世緣2019年三季報點評：業(yè)績符合預(yù)期 國緣持續(xù)高增長

事件：2019 年前三季度公司實現(xiàn)收入41.13 億元，同比增長30.20%，實現(xiàn)歸母凈利潤12.94 億元，同比增長25.74%，基本每股收益1.03 元，同比增長25. 74%。

業(yè)績符合預(yù)期，國緣占比持續(xù)提升。19Q3 公司收入和歸母凈利潤增速分別為32.27%和28.30%，主要得益于國緣系列產(chǎn)品快速放量，整體來看前三季度收入增速和利潤增速與全年目標(biāo)基本一致，業(yè)績符合預(yù)期，全年目標(biāo)料將順利實現(xiàn)。分產(chǎn)品來看，19Q3 特A+類產(chǎn)品收入增速為57.26%，環(huán)比上半年提速12.93pct，預(yù)計前三季度大單品四開、對開產(chǎn)品收入增速超過40%，V 系體量小增速更快，預(yù)計國緣在公司總收入中占比已提升至70%左右，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級;19Q3 特A 類產(chǎn)品收入增速為18.09%，腰部產(chǎn)品繼續(xù)穩(wěn)健增長。分區(qū)域來看，19Q3 公司省內(nèi)收入增速為29.55%，環(huán)比上半年提速1.16pct，其中淮安、蘇南、鹽城、南京、蘇中、徐州市場收入增速分別為9.38%、40.43%、22.11%、44.11%、26.09%、57.88%，其中蘇南市場環(huán)比明顯提速，主要是蘇南過去對省內(nèi)品牌整體認(rèn)可度不高，今年以來蘇酒品牌勢能在蘇南升溫明顯;19Q3 公司省外收入增速為95.97%，環(huán)比上半年繼續(xù)加速，主要是“1+2+4”市場表現(xiàn)靚麗，截至8 月山東市場較去年同期增長81%，預(yù)計部分市場今年將迎來翻倍增長。招商方面，19 年前三季度公司省內(nèi)經(jīng)銷商凈增加18 家，其中蘇南、蘇中分別凈增加14、15 家，主要是公司重點發(fā)展薄弱地區(qū)，在蘇南、蘇中地區(qū)持續(xù)加大資源投入及渠道建設(shè);省外經(jīng)銷商凈增加109 家，公司省外經(jīng)銷商數(shù)量和質(zhì)量實現(xiàn)同步提升。

毛利率微降，費用率下降明顯。19Q3 公司毛利率為73.95%，同比小幅下降0.86pct，公司將部分原來計入費用的項目(如手提袋)轉(zhuǎn)入成本，一定程度上拖累毛利率。19Q3 公司期間費用率為23.07%，同比下降3.95pct，其中銷售費用率為17.39%，同比下降2.77pct 一方面原因在于部分項目從銷售費用中轉(zhuǎn)移，另一方面費用折扣比例相比去年提升;管理費用率為5.70%，同比下降1.26pct;財務(wù)費用率為-0.02%，同比提升0.09pct。19Q3 公司凈利率為20.95%，同比下降0.69pct，主要是受到毛利率下降和稅金比率提升的影響，19Q3 稅金及附加比例為26.39%，同比提升2.85pct，主要是報告期公司流轉(zhuǎn)稅實現(xiàn)較多。19Q3 公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流量凈額為2.52 億元，同比下降36.27%，主要是部分經(jīng)銷商任務(wù)完成情況好，不需要提前打款，導(dǎo)致預(yù)收賬款同比下降20.74%。

品牌勢能持續(xù)升溫，成長動力仍足。今年是公司推出國緣系列的第十五年，也是新五年戰(zhàn)略的第一年。公司業(yè)績從18 年以來迎來加速增長，主要是多年省內(nèi)市場培育帶來的量變到質(zhì)變，品牌上升拉力、渠道下沉推力共同推動勢能釋放。公司一方面享受江蘇省消費升級帶來的增量紅利，另一方面憑借省內(nèi)品牌認(rèn)可度的持續(xù)提升搶占其他品牌的存量份額。全年來看，省內(nèi)培育團(tuán)購+下沉到縣保障穩(wěn)健增長，省外重點市場加大招商鋪貨將陸續(xù)進(jìn)入快速收獲期。考慮到公司短期內(nèi)仍將以搶占份額為主，預(yù)計未來公司將進(jìn)入收入增速快于利潤增速的快速成長期，全年業(yè)績目標(biāo)有望順利實現(xiàn)。

投資建議：維持“買入”評級。我們預(yù)計公司2019-2021 年營業(yè)收入分別為48.56/60.99/74.94 億元，同比增長29.80%/25.62%/22.87%;凈利潤分別為14.38/17.70/21.50 億元，同比增長24.97%/23.07%/21.46%，對應(yīng)EPS分別為1.15/1.41/1.72 元。

風(fēng)險提示：打壓三公消費力度繼續(xù)加大;消費升級不及預(yù)期;食品安全問題。